เรื่องของแว๊ค WACC ส่วนประกอบในการประเมินมูลค่าหุ้น
การหามูลค่าที่แท้จริง (Intrinsic value) ของบริษัทที่เราจะไปลงทุน เป็นอีกหนึ่งแนวคิดของการวิเคราะห์มูลค่าหุ้นด้วยปัจจัยพื้นฐาน โดยใช้การคาดการณ์ว่ามูลค่าบริษัทในอนาคตนั้น เมื่อแปลงเป็นราคาหุ้นและเผื่อค่าความปลอดภัย (margin of safety: MOS) แล้ว จะคุ้มค่ากับความเสี่ยงหรือโอกาสอื่นที่จะลงทุนหรือไม่
แต่มูลค่าบริษัทในอนาคตกับมูลค่าปัจจุบันนั้นไม่เท่ากัน เหมือนกับหลักการคิดมูลค่าสินทรัพย์ต่างๆ ที่มีอัตราการเติบโตหรือดอกเบี้ยเป็นตัวเปรียบเทียบ ดังนั้นเมื่อประเมินมูลค่าอนาคตได้แล้วจึงต้องนำมาคิดลด (Discount) เพื่อให้เป็นมูลค่าปัจจุบัน แล้วแปลงเป็นราคาหุ้นว่า ปัจจุบันควรเป็นราคาหุ้นเท่าไหร่
โดยเราใช้อัตราคิดลด (Discount rate) กับกระแสเงินสดในโมเดลต่างๆ มาประเมินราคาหุ้น ยกตัวอย่างโมเดล เช่น
- ●โมเดลคิดลดเงินปันผล (Dividend discount model: DDM)
- ●โมเดลคิดลดกระแสเงินสดอิสระ (Discount free cash flow: DCF)
- ●โมเดลคิดลดกำไรคงเหลือ (Residual income model: RIM)
เราได้เคยคุยกันไปบ้างแล้วในเรื่องการหาราคาหุ้นจากโมเดล DDM https://www.blockdit.com/posts/6159d57080a3db0c9be2ce6e ซึ่งเราใช้ผลตอบแทนคาดหวังของส่วนผู้ถือหุ้น Ke (ซึ่งก็คือ E(r)) เป็นอัตราคิดลด ที่คำนวณจากสูตร CAPM
แต่สำหรับโมเดลคิดลดกระแสเงินสด DCF ที่เป็นกระแสเงิดสดของกิจการ (Free Cash Flow to the Firm: FCFF) เราจะไม่ใช้ Ke แต่เราจะใช้ต้นทุนของกิจการหรือ Cost of Capital เป็นอัตราคิดลด โดยเราหาต้นทุนของกิจการได้จากต้นทุนถัวเฉลี่ยของกิจการ (Weighted Average Cost of Capital: WACC บางคนเรียกว่า "แว๊ค") จากสมการ
WACC = Wd*Kd* (1-T) + We*Ke
Wd = สัดส่วนของเจ้าหนี้ = หนี้สินที่มีดอกเบี้ย / (ส่วนของผู้ถือหุ้น + หนี้สินที่มีดอกเบี้ย)
Kd = ต้นทุนเงินกู้ของกิจการ (Cost of Debt) ซึ่งก็คือเงินกู้ หุ้นกู้ต่างๆ โดยต้องลบอัตราภาษี เนื่องจากบริษัทสามารถลดภาษีจากดอกเบี้ยจ่ายได้
T = อัตราการเสียภาษีของกิจการ
We = สัดส่วนของผู้ถือหุ้น = ส่วนของผู้ถือหุ้น / (ส่วนของผู้ถือหุ้น+หนี้สินที่มีดอกเบี้ย)
Ke = ผลตอบแทนของผู้ถือหุ้น (Cost of Equity) คำนวณจากสูตร CAPM ที่เราเคยคุยกันไว้
เรามาลองดูตัวอย่างการหา WACC ของ EA กัน
1. เริ่มจากหา Wd และ We ซึ่งก็คือโครงสร้างเงินทุนของกิจการ ว่าใช้ส่วนหนี้และส่วนของผู้ถือหุ้น เป็นสัดส่วนเท่าไหร่ในการทำธุรกิจ โดยเราสามารถหาโครงสร้างเงินทุนอย่างง่าย ได้จากหนี้สินต่อทุนหรือ D/E Ratio เช่น EA มี D/E Ratio = 1.44 , ดังนั้น
Wd = 1.44 / (1.44 + 1) = 0.59 = 59%
We = 1 / (1.44 + 1) = 0.41 = 41%
หมายความว่า EA ทำธุรกิจโดยใช้เงินกู้ 59%, และใช้เงินจากผู้ถือหุ้น 41%
โดยนักลงทุนสามารถหาโครงสร้างเงินทุนจากวิธีอื่นๆ ได้ เช่น คำนวณจากงบการเงิน ดูบทวิเคราะห์ ฟังรายงานผู้บริหารจาก Opp Day และนักลงทุนควรพิจารณาปรับค่า Wd We ให้สอดคล้องกับโครงสร้างเงินทุนของกิจการในอนาคต เช่นหากผู้บริหารให้สัมภาษณ์ว่าจะออกหุ้นกู้เพิ่มหรือจะเพิ่มทุนในอนาคต
2. การหา Kd เป็นส่วนที่มีความซับซ้อนพอๆ กับ Ke โดยที่ต้นทุนเงินกู้ของกิจการนั้นสามารถพิจารณาหาได้จากหลายแนวทาง เช่นการใช้ Credit rating การใช้อัตราดอกเบี้ยหุ้นกู้ การใช้ตัวเลขในงบการเงิน เป็นต้น
ตัวอย่างนี้มาดูการใช้ตัวเลขในงบการเงินของ EA จากรายงานประจำปี 2564 EA มีการจ่ายดอกเบี้ยเงินกู้รวม 1,388 ล้านบาท โดยมีเงินกู้ระยะยาว 33,777 ล้านบาท ดังนั้น
Kd = 1388 / 33,777 = 0.0411 = 4.11%
ซึ่งเมื่อเปรียบเทียบกับ Coupon rate หุ้นกู้ของ EA แล้วจะอยู่ที่ช่วง 2.6% - 3.6%
ดอกเบี้ยจ่าย EA; Source: https://www.set.or.th/dat/f56//F1118T21.zip
Long Term Debt EA: https://www.set.or.th/dat/f56//F1118T21.zip
3. การหา T หรืออัตราการเสียภาษีนั้น ถ้าเป็นไปตามประกาศของกรมสรรพากร นิติบุคคลจะเสียภาษีในอัตรา 20% ของกำไร ซึ่งเราอาจใช้ค่านี้ในสมการ WACC ได้เลย แต่บางบริษัท เช่น EA อาจได้รับการยกเว้นภาษีจากรายได้ในบางส่วน รวมถึงภาษีส่วนเกินหรือค้างจ่ายจากปีก่อนหน้า ซึ่งเราสามารถหาอัตราภาษีได้จากงบการเงิน ยกตัวอย่าง EA ปี 2564 มีกำไรก่อนภาษี 5,993 ล้านบาท ภาษีเงินได้ปัจจุบัน 38.7 ล้านบาท ดังนั้น
T = 38.7 / 5993 = 0.0065 = 0.65%
Tax EA: https://www.set.or.th/dat/f56//F1118T21.zip
4. หาผลตอบแทนคาดหวังของผู้ถือหุ้น Ke จากสมการ CAPM ที่เราเคยคุยกัน โดย Risk-free rate ส่วนใหญ่จะใช้ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล 10 ปี อยู่ที่ 2.4%
Bond Yield: http://www.thaibma.or.th/EN/Market/YieldCurve/Government.aspx
ในส่วนของเบต้า นั้นเราสามารถหาได้จาก set.or.th หรือการคำนวณที่เราได้เคยเขียนบทความไว้ โดยข้อมูลล่าสุด YTD EA มีค่าเบต้า 1.21
ค่า Risk premium ของตลาดหุ้นไทย สามารถคำนวณจากผลตอบแทนที่เราได้เคยเขียนบทความไว้เช่นกัน หรือสามารถใช้ข้อมูลจากแหล่งอื่นๆ เช่นของ Professor Dr. Aswath Damodaran ศาสตราจารย์ด้านการเงินที่ Stern School of Business ที่มหาวิทยาลัยนิวยอร์ก ที่เขียนหนังสือประเมินมูลค่าหุ้นโด่งดังหลายเล่ม โดยเล่มที่เรารู้จักกันดีคือ The Little Book of Valuation ซึ่ง Risk premium ของตลาดหุ้นไทย อาจารย์ได้คำนวณไว้ปัจจุบันที่ 5.82% http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datacurrent.html#discrate
(web site ของ Professor Dr. Aswath Damodaran นี้มีข้อมูลการลงทุนที่น่าสนใจมาก โดยเฉพาะตลาดหุ้นสหรัฐ โอกาสต่อไป เราจะมาคุยกันในเรื่องนี้)
หนังสือการประเมินมูลค่าหุ้น : The Little Book of Valuation: Aswath Damodaran
เมื่อได้ค่าตัวแปรในสมการ CAPM ทั้งหมดแล้ว ดังนั้น
Ke = 2.4 + ( 1.21 x 5.82 ) = 9.44%
5. หาค่า WACC โดยแทนค่าทั้งหมดลงในสมการ
WACC = Wd*Kd* (1-T) + We*Ke
= 0.59 x 4.11% x (1-0.65%) + 0.41 x 9.44%
WACC = 6.28%
สรุปว่าเราได้อัตราคิดลด WACC ของ EA คือ 6.28%
และเมื่อนำกระแสเงินสดอิสระ FCFF ที่ได้มาจากการทำบัญชี Financial model (ไว้คุยกันเรื่องนี้ในตอนต่อๆไป) มาคิดลดด้วย WACC เพื่อหามูลค่าที่แท้จริงของกิจการ (Intrinsic Value) แล้วนำมาหารด้วยจำนวนหุ้น เราจะได้มูลค่าหุ้นจากมูลค่ากิจการที่แท้จริง เท่ากับ 93.96 บาท
เพื่อนๆ สามารถดาวน์โหลดไฟล์ Excel ตัวอย่างตามลิงค์เพื่อไปศึกษาต่อหรือลองเปลี่ยนค่าเพื่อใช้กับหุ้นตัวอื่นได้ครับ
และเมื่อทำ Sensitivity analysis ว่าถ้าตัวแปร input ใดเปลี่ยนไป จะทำให้ราคาหุ้นเปลี่ยนไปเท่าไหร่ จากตัวอย่างเราได้ทำ Risk-free (Government bond yield) กับเบต้า ซึ่งจะเห็นว่าหากในอนาคตมีการขึ้นอัตราดอกเบี้ยพันธบัตร จาก 2.4% เป็น 2.6% จะทำให้ราคาหุ้นจากโมเดลนี้ลดลงจาก 93.96 บาท เป็น 88.09 บาท ลดลงถึง 6% เลย
และนี่คืออีกหนึ่งเหตุผลที่ว่า “หุ้นมักจะตก” เมื่อธนาคารกลางขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย นอกจากเรื่องของ earning yield gap ที่แคบลง ไม่คุ้มความเสี่ยงลงทุนในหุ้นเมื่อเทียบกับพันธบัตรแล้ว ยังทำให้มูลค่าที่แท้จริงของบริษัทและราคาหุ้นลดลงอีกด้วย
Sensitivity analysis Risk-free and Beta
ในฐานะของนักลงทุน VI เมื่อเราสามารถหามูลค่าหุ้นได้ด้วยตัวเองแล้ว อาจไม่จำเป็นต้องคำนวณราคาหุ้นทุกตัวที่สนใจ และเช่นกันก็ไม่ควรมีความมั่นใจในตัวเองเกินไปว่าเราสามารถประเมินมูลค่าหุ้นได้ถูกต้อง 100% แต่ความรู้นี้นอกจากจะสามารถประเมินราคาหุ้นได้ด้วยตัวเองแล้ว ยังช่วยทำให้เราสามารถอ่านบทวิเคราะห์ด้วยความเข้าใจและมี VI sense ที่มากขึ้น สามารถนำราคาหุ้นที่คำนวณได้ไปวิเคราะห์ต่อ และเพิ่มโอกาสในการเจอกิจการที่มีมูลค่าที่แท้จริงสูงกว่าราคาหุ้นที่ควรจะเป็น
หมายเหตุ
ในโครงสร้างเงินทุนของกิจการ นอกจากมีส่วนของเจ้าหนี้ Wd และส่วนของผู้ถือหุ้น We แล้วยังมีส่วนของผู้ถือหุ้นบุริมสิทธิ Wp หรือ Preferred Stock ด้วย แต่ส่วนใหญ่แล้วจะมีสัดส่วนที่น้อยหรือบางบริษัทไม่มีส่วนนี้เลย
คำเตือน
ข้อมูลที่แสดงใช้เพื่อการศึกษาจากแหล่งข้อมูลที่เชื่อว่าเชื่อถือได้ แต่ไม่ขอยืนยันความถูกต้องของข้อมูล และไม่ได้มีเจตนาชักชวนการลงทุนในหลักทรัพย์ที่แสดงตัวใดตัวหนึ่ง
- 10
โฆษณา
- ดาวน์โหลดแอปพลิเคชัน
- © 2024 Blockdit
