Dry Bulkers FY2021 Review
บริษัทในกลุ่มเรือเทกองที่ผมติดตามซึ่งประกอบด้วย PSL, TTA Shipping, PB และ Eagle Shipping (Handy/Supra) ล้วนประกาศงบปี 2021 ออกมาแล้วทั้งสิ้น ซึ่งทุกบริษัททำผลงานได้ดีมากตามอุตสาหกรรม บทความนี้สรุป ภาพรวมของอุตสาหกรรมและทิศทางในอนาคต รวมไปถึง key operating metrics ของแต่ละบริษัท และ valuation ของผม
ค่าระวางเรือ
ค่าระวางเรือปรับตัวขึ้นอย่างต่อเนื่องตั้งแต่ต้นไตรมาสที่ 2 ของปี 2021 จนถึงจุดพีคในช่วงปลายเดือนตุลาคมซึ่งเป็นจุดที่ไม่ได้เห็นมาเป็นเวลานานมาก คำว่า super cycle ถูกหยิบยกมาพูดถึงบ่อยครั้งและเปรียบเทียบกับ super cycle รอบก่อนเมื่อช่วงต้นศตวรรษ
อย่างไรก็ดี ค่าระวางเรือปรับตัวลงมาอย่างหนักมาก (มากกว่า 50%) ตั้งแต่ช่วงต้นไตรมาส 4 จนถึงต้นไตรมาส 1 ปีนี้ ณ วันที่เขียนบทความนี้ ค่าระวางเรือเริ่มรีบาวด์ปรับตัวขึ้นไปใหม่หลังจากที่ไปถึงจุดต่ำในช่วงต้นเดือนกุมภาพันธ์ 2022
Index Movement (Ref: Pacific Basin)
สาเหตุที่ค่าระวางเรือปรับตัวลดลงอย่างรุนแรงในช่วงไตรมาส 4 เป็นเพราะ
- ข่าวความเสี่ยงการผิดนัดชำระหนี้บริษัทอสังหาริมทรัพย์รายใหญ่ที่ประเทศจีนอย่าง Evergrande ซึ่งอาจส่งผลให้ภาคอุตสาหกรรมอสังหาริมทรัพย์ที่จีนชะลอตัวลง
- ข่าวการปรับลดการผลิตกระแสไฟฟ้า ทำให้ภาคการผลิตไม่สามารถผลิตสินค้าได้ตามกำลังการผลิต เพื่อลดมลภาวะทางอากาศในช่วงที่จีนจัด winter Olympics
- ช่วงไตรมาส 4 เป็นช่วง low season
Demand Side
ในปี 2021 ปริมาณการขนส่ง Dry Bulk รวมปรับตัวเพิ่มขึ้น 4% หากมองเฉพาะเจาะจงลงไปที่ Minor Bulk (ไม่รวมแร่เหล็กและถ่านหิน) จะเห็นการเติบโตที่ 5.6%
ในปี 2022 มีการคาดการณ์ว่า Demand ของ Overall dry bulk และ Minor Bulk จะยังเพิ่มขึ้น 2.5% และ 2.7% ตามลำดับ
ปริมาณ Minor Bulk ที่เพิ่มขึ้นนั้น ส่วนหนึ่งมาจากความต้องการแร่ที่เกี่ยวข้องกับการผลิต clean energy มากขึ้น
อย่างไรก็ดี Demand side ยังมีความไม่แน่นอนค่อนข้างสูง ซึ่งขึ้นอยู่กับสภาพเศรษฐกิจของโลกโดยรวม รวมไปถึงปัจจัยต่างๆ อาทิ อัตราเงินเฟ้อที่มีแนวโน้มเพิ่มขึ้น ความขัดแย้งระหว่างรัสเซียและยูเครนที่อาจบานปลายออกไปสู่สงครามที่ใหญ่ขึ้น
Dry Bulk Demand (Ref: Pacific Basin)
Minor Bulk Demand (Ref: Pacific Basin)
Supply Side
การเพิ่มขึ้นสุทธิของกองเรือเทกองในปี 2021 อยู่ที่ระดับ 3.6% แต่ในส่วนของเรือ Handysize และ Supramax การเพิ่มขึ้นนั้นอยู่เพียงแค่ 2.8% เท่านั้น
ในปี 2023 มีการคาดการณ์ว่า จำนวนกองเรือเทกองประเภท Handysize และ Supramax จะหดตัวลง 0.6% อันเป็นผลมาจากการสั่งต่อเรือใหม่ (Orderbook) ที่เพิ่มขึ้นช้าลง และอัตรา scrapping ที่จะเพิ่มขึ้นอย่างมากจากเรื่อง aging และ decarbonisation regulations
Net Fleet Growth (Ref: Pacific Basin)
Low Orderbook (Ref: Pacific Basin)
Aging Profile (Ref: Pacific Basin)
Decarbonisation Regulations
อุตสาหกรรมการเดินเรือเป็นหนึ่งในอุตสาหกรรมที่มีการปลดปล่อยก๊าซเรือนกระจกออกมาสูง เพื่อเป็นการแก้ปัญหาดังกล่าว จึงมีการออกกฏเกณฑ์เกี่ยวกับการลดการปลดปล่อยก๊าซเรือนกระจก (Decarbonisation regulation) ซึ่งประกอบไปด้วย
EEDI (Energy Efficiency Design Index) - ดัชนีชี้วัดประสิทธิภาพของเครื่องยนต์สำหรับเรือออกแบบใหม่ เรือที่มีประสิทธิภาพสูง (ประหยัดพลังงานและปล่อย GHG ต่ำ) จะสามารถเดินเรือให้เร็วขึ้นได้ ในทางตรงกันข้าม เรือที่มีประสิทธิภาพต่ำ จะถูกจำกัดความเร็วในการวิ่ง
เนื่องจากเทคโนโลยีสำหรับ zero carbon emission ยังอยู่ในการพัฒนา ทำให้ผู้ประกอบการเลือกที่จะชะลอการสั่งต่อเรือใหม่ จนกว่าเทคโนโลยีดังกล่าวจะได้รับการพัฒนาแล้วเสร็จ และหันไปซื้อเรือมือสองที่มีอายุน้อยและมีประสิทธิภาพในการเดินเรือสูงแทน นี่เป็นสาเหตุหนึ่งที่ทำให้ orderbook อยู่ในระดับต่ำแม้ว่าค่าระวางเรือจะปรับตัวเพิ่มขึ้นสูง
EEXI (Energy Efficiency Existing Ship Index) - ดัชนีตัวนี้เหมือนกับดัชนี EEDI แต่บังคับใช้เรือที่สร้างแล้ว ซึ่งจะเริ่มวัดในปี 2023 และจะบังคับใช้ความเร็วเรือตามดัชนีในปี 2024 เรือเก่าที่เดินเครื่องไม่มีประสิทธิภาพจะไม่สามารถวิ่งเร็วได้ และอาจไม่คุ้มค่าการเดินเรือเมื่อเทียบกับเรือที่มีประสิทธิภาพสูงกว่า ทำให้เรือเหล่านี้อาจต้องถูก scrapping ทิ้ง
CII (Carbon Intensity Indicator) - ดัชนีชี้วัดปริมาณ CO2 ที่ปล่อยออกมาจริงเมื่อเทียบกับระยะทางเดินเรือ โดยทั่วไปแล้ว การปรับความเร็วเพิ่มขึ้น จะส่งผลให้ CO2 ปลดปล่อยออกมาเพิ่มขึ้น เรือทุกลำจะถูกจัดเกรดเป็น A-E ตามปริมาณการใช้พลังงานจริงและการปลอดปล่อย CO2 เทียบระยะทางที่แล่น การจัดเกรดจะเริ่มต้นในปี 2023 และในปี 2024 จะบังคับความเร็วสูงสุดตามเกรดที่ได้รับ
การะจะรักษาเกรดไว้ได้ในปีถัดไป ประสิทธิภาพจะต้องเพิ่มขึ้นอย่างน้อย 2% ต่อปี เรือที่อยู่ในเกรด D-E จะต้องทำการปรับปรุงให้ดีขึ้น
CII มีผลกระทบต่อความเร็วเรือมากกว่า EEXI ซึ่งความเร็วที่ลดลงนั้นเปรียบเสมือนจำนวนกองเรือที่ลดลง ทุกๆ 1 knot ที่ลดลงเทียบเท่าจำนวนกองเรือที่หายไป 5.5%
Carbon Tax - EU ประกาศว่า ในปี 2023-2026 อุตสาหกรรมเรือจะต้องซื้อ carbon credit เพื่อชดเชยการปลดปล่อยคาร์บอน สำหรับเรือที่มีการเดินทางในยุโรป กฎนี้จะเร่งให้เรือเก่าถูก scrap เร็วขึ้น
Demand Supply Balance
จากภาพของ Demand และ Supply พอจะเห็นภาพว่า ฝั่งดีมานด์ในภาวะปกติน่าจะมีการเติบโตอย่างช้าๆ ไปเรื่อยๆ โดยเฉพาะดีมานด์ของ Minor Bulk ในขณะที่ฝั่ง Supply จะเริ่มเห็นภาพของการตึงตัวอันเนื่องมาจาก Decarbonisation Regulation และกองเรือที่มีอายุมากขึ้นที่จะต้องถูกปลดระวางออก
ในระยะสั้นๆ ความสมดุลระหว่าง demand และ supply ยังอยู่ในเชิงบวก โดยเฉพาะในกลุ่มเรือประเภท Handysize และ Supramax
Demand Supply Balance (Ref: Pacific Basin)
Key Operating Metrics Comparison
ทุกบริษัทที่ผมติดตามไม่ว่าจะเป็น PSL, TTA Shipping, Pacific Basin และ Eagle Shipping ล้วนมีผลประกอบการปี 2021 ที่ดีมาก ใกล้เคียงกับช่วง super cycle เมื่อเกือบ 20 ปีที่แล้ว บางบริษัทมีผลประกอบการดีมากเป็นประวัติการณ์เลยทีเดียว
ผมจะไม่ลงรายละเอียดเกี่ยวกับตัวงบการเงินของแต่ละบริษัทมากนัก แต่จะขอนำเสนอข้อมูลเปรียบเทียบ key operating metrics ของแต่ละบริษัท
ก่อนที่จะไปดู key operating metrics ผมขอนำเสนอข้อมูลสรุปกองเรือของแต่ละบริษัทให้ดูอีกครั้ง ดังแสดงในภาพด้านล่าง (อยู่ในบทความเมื่อวันที่ 25 Jun 2021)
Fleet Summary
แม้จะอยู่ในอุตสาหกรรมเดียวกัน แต่ในเชิง operation นั้นมีข้อแตกต่างกันอยู่พอควร
PSL มีจำนวนเรือทั้งสิ้น 36 ลำ ไม่มีการเปลี่ยนแปลงมาตั้งแต่ปี 2017 กองเรือส่วนใหญ่เป็นเรือขนาดเล็ก ในปัจจุบันมี fixed contract อยู่ 5 ลำ (Cement 4 ลำ และ Supramax 1ลำ) ซึ่งมี fixed TCE ที่ต่ำเมื่อเทียบกับค่าระวางเรือที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นในปีที่ผ่านมา
TTA Shipping มีกองเรือทั้งสิ้น 24 ลำ เป็น Supramax เกือบทั้งหมด บริษัทมีการเช่าเรือจากภายนอกมาให้บริการด้วย (Charter-in vessel) ซึ่งในปีที่ผ่านมามีจำนวนเฉลี่ยราวๆ 14 ลำ
Pacific Basin มีจำนวนกองเรือที่ใหญ่ที่สุด และมีการเพิ่มขึ้นของกองเรือมาโดยตลอด เรือที่บริษัทเป็นเจ้าของมีอยู่ราวๆ 120 ลำ และมี charter-in (short and long term) อยู่อีกราวๆ 130 ลำ ทำให้มีกองเรือให้บริการลูกค้ามากกว่า 250 ลำ
Eagle Shipping มีกองเรือจำนวน 53 ลำ แบ่งเป็น Supramax และ Ultramax เกือบเท่าๆกัน บริษัทมี charter-in vessel บ้างแต่ไม่ได้เป็นจำนวนเยอะ (บริษัทไม่ได้เปิดเผย) บริษัทมีการซื้อขายอนุพันธ์ FFA เพื่อ hedging ค่าระวางเรือ (บริษัทอื่นๆ อีก 3 บริษัท ไม่มี FFA ค่าระวางเรือ แต่มี hedging ราคาน้ำมันและอัตราดอกเบี้ย ซึ่งเป็นเรื่องปกติในการดำเนินงาน)
Average DWT สำหรับเรือที่เป็นเจ้าของ - PSL และ PB มีค่าใกล้ๆกัน ราวๆ 42,000-44,000 DWT ในขณะที่ TTA Shipping และ Eagle Shipping มี Average DWT ที่สูงกว่า (56,000 DWT และ 60,000 DWT ตามลำดับ) เนื่องจากเป็นกองเรือประเภท Supramax และ Ultramax เป็นหลัก
TCE Comparison
TCE ที่ทำได้ของแต่ละบริษัทเปรียบเทียบระหว่างดัชนี BHSI และ BSI เป็นดังภาพด้านล่าง
Handysize TCE
Supramax TCE
สำหรับเรือ Handysize จะเห็นว่าทั้ง PSL และ PB ไม่สามารถเอาชนะดัชนี BHSI ได้ เนื่องจากขนาดเรือของบริษัทมีขนาดเล็กกว่าเรือที่ใช้ในการคำนวณ BHSI (33,000 DWT vs 38,000 DWT) TCE ที่ PSL ทำได้นั้นน้อยกว่า PB เนื่องจากเรือ Cement Carrier มีขนาดเล็กกว่าดัชนีและมี fixed TCE ที่ต่ำ ($15,790) หากไม่นับเรือ Cement Carrier จะเห็นว่า TCE นั้นใกล้เคียงกัน
สำหรับเรือ Supramax มีเพียง PB ที่สามารถเอาชนะดัชนี BSI ได้ในไตรมาส 3 และ 4 ในขณะที่อีก 3 บริษัท สามารถปิดช่องว่างได้มากขึ้นจนเกือบเท่าดัชนีในไตรมาส 4 สำหรับ PSL นั้นได้ต่ำที่สุดเนื่องจากมีเรือ 1 ลำไม่สามารถเดินเรือได้เพราะมีเรื่องคดียาเสพติดที่ไนจีเรีย
Blended TCE Comparison แสดงในภาพด้านล่าง ซึ่ง PB ทำได้ค่อนข้างโดดเด่น
Blended TCE
ความโดดเด่นของ PB ในแง่ Blended TCE เห็นชัดเจนขึ้นเมื่อดูค่า Blended TCE per DWT ดังแสดงในภาพถัดไป ในขณะที่ PSL ดูดีขึ้นเมื่อเทียบ TCE กับขนาดของเรือ
Blended TCE per DWT
Pre-tax Profit Per Vessel Per Day Comparison
Pre-tax profit per vessel per day comparison ของแต่ละบริษัทแสดงดังในรูปด้านล่าง
Pre-tax Profit per Vessel Per Day
TTA Shipping และ PB ทำได้สูงกว่า Eagle Shipping และ PSL พอสมควร ในกรณีของ TTA Shipping เป็นเพราะค่าใช้จ่ายในการเดินเรือนั้นต่ำที่สุด ส่วนในกรณีของ PB เนื่องจาก TCE ทำได้สูงและค่าใช้จ่ายควบคุมได้ดี
เมื่อมองผลกำไรเทียบกับ DWT จะเห็นว่า PB ทำได้โดดเด่นกว่าเพื่อนในกลุ่ม แสดงให้เห็นถึงประสิทธิภาพในการบริหารงานที่โดดเด่นจริงๆ
Per-tax Profit per Vessel per Day / DWT
Valuations
ผมอัพเดตการประเมินมูลค่าของแต่ละบริษัทโดยมีสมมติฐานต่างๆดังนี้
- Average Handysize TCE = $25,000
- Average Supramax TCE = $25,000
- Average Ultramax TCE = 1.1 x Supramax TCE
- สำหรับ PSL, ปรับลด Handysize และ Supramax TCE ลง 25% และ 10% ตามลำดับ เนื่องจากขนาดเรือเล็กกว่าดัชนี
- ค่าใช้จ่ายต่างๆ อิงตามตัวเลขของไตรมาส 4
- ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยค่อยๆลดลง เนื่องจากบริษัทเลือกการชำระหนี้
- PE range ประมาณ 6-7 เท่าค่าเฉลี่ย EPS ในช่วงปี 2021-2025 (super cycle period)
จากตารางประเมินมูลค่าดังกล่าว ผมมี remarks สั้นๆดังนี้
- PB ดูจะมีส่วนลดมากที่สุดเมื่อพิจารณาจากการบริหารที่ประสิทธิภาพ
- TTA Shipping มีส่วนลดมากเช่นกัน แต่ต้องพิจารณาถึงธุรกิจอื่นๆของ TTA ด้วย
- PSL ดูเหมือนจะใกล้กับมูลค่าที่ประเมินได้
- Eagle Shipping มีส่วนลดมากเช่นกัน แต่ให้ระวัง FFA ซึ่งบริษัททำการ hedge ค่าระวางเรือไว้ (ผมไม่ค่อยชอบประเด็นนี้สักเท่าไหร่)
- TCE มีความผันผวนสูง ดังนั้นมูลค่าที่ผมประเมินได้ก็มีความผันผวนสูงเช่นกัน (ทั้งในเชิงบวกและลบ)
Disclaimer: การตัดสินใจลงทุนซื้อขายเป็นความรับผิดชอบของแต่ละบุคคล ตารางประเมินมูลค่าที่นำเสนอไม่ได้มีเจตนาชี้ชวนให้ซื้อหรือขายหุ้นแต่อย่างใด
Valuation - PSL and TTA Shipping
Valuation - Pacific Basin
Valuation - Eagle Shipping
- 15
โฆษณา
- ดาวน์โหลดแอปพลิเคชัน
- © 2024 Blockdit
